8月13日美股盘前发布财报后，京东召开了2026年第二季度业绩电话会。出席的管理层是投资者关系负责人张森（Sean Zhang）、CEO许冉（Sandy Xu）和CFO单苏（Ian Shan）。

这场电话会的背景很特殊：京东刚刚交出上市12年来第一份收入负增长的财报，股价当天大跌8.4%。所以分析师的问题几乎全部集中在同一个方向——收入什么时候能回来，以及回来的路上还要花多少钱。

管理层的回答比财报本身信息量更大，尤其是几个财报里没写的口头指引。

一、管理层最重要的三个口头指引

在拆分析师问答之前，先把这场电话会里最有含金量的三句话摘出来：

第一，Q3营收恢复正增长，下半年逐步加速。 这是财报文本里完全没有的内容。许冉的逻辑是家电3C品类的比较基数会”逐步正常化”（comparison base normalizes），也就是去年以旧换新补贴造成的高基数effect会在Q3之后消退。

第二，京东外卖下半年亏损继续”大幅收窄”（substantial narrowing of year-on-year losses）。 Q2已经同比减亏超过50%，管理层说下半年还会有”进一步的效率提升”。

第三，京东零售的长期经营利润率目标是”高个位数”（high single-digit margin）。 当前是4.6%，这意味着管理层认为还有接近一倍的提升空间。三个来源：更强的自营供应链、商超品类的盈利改善、以及收入结构向服务收入倾斜（管理层用了”structural”这个词，强调是结构性的而非周期性的）。

第三条是这场电话会最容易被忽略但最重要的一句。它等于管理层公开承诺：京东不再是一个”低利润率的搬箱子公司”。

二、分析师问答里最有信息量的四个问题

1. 瑞银Kenneth Fong：家电3C下半年怎么走？日百为什么也慢了？

这是当天第一个也是最尖锐的问题——收入下滑的两个主因分别是什么，会持续多久。

许冉的回答分两层。家电3C的下滑，她归因为两点：去年以旧换新补贴造成的高比较基数，以及上游涨价（upstream price increases）。她判断随着基数效应逐步正常化，这块会恢复。

日用百货（general merchandise）的放缓，她承认Q2确实受到了去年补贴刺激退坡的影响，但强调京东在这个品类拿到了市场份额。具体到子品类：商超保持了”接近双位数”的增长，健康和工业品也有”扎实的双位数增长”。

解读：这个回答的潜台词是”我们的下滑是行业性的、周期性的，不是竞争性的”。份额有没有丢，是判断一家零售公司下滑性质的关键——如果份额还在涨，那就只是等基数过去；如果份额在丢，那就是真出问题了。管理层坚持前一种叙事，但没有给出具体的份额数字，这一点需要打个问号。

2. 高盛Ronald Keung：自由现金流这么好，会怎么回报股东？Joybuy凭什么在欧洲打得过别人？

关于股东回报，单苏的回答比较保守：上半年已经回购10亿美元，三年期的50亿美元计划还剩10亿美元额度。他重申会通过分红、回购和再投资三种方式”最大化长期股东总回报”，但没有承诺加大回购或提高分红。

考虑到京东单季自由现金流已经318亿元、账上现金2351亿元，这个回答其实是偏鸽派的——管理层显然更想把钱留在手里投新业务。

关于Joybuy（京东的欧洲电商业务），许冉给的差异化叙事是”用京东的供应链能力去搭一个本地化的电商模式”，具体卖点是欧洲城市的当日达/次日达，以及”送装一体”（delivery and installation）服务——这在欧洲电商里确实少见，大家电买回去自己装是常态。

投入方面，管理层说随着订单量增长投入会”相应增加”，但会保持”克制且可控”（disciplined and manageable）。电话会上还披露了一个数字：Joybuy的收入在两个季度内翻了一倍，已覆盖欧洲超过4000万消费者。

3. 花旗Alicia Yap：外卖到底要打成什么样？广告收入还能撑多久？

关于外卖的战略定位，许冉的表述值得逐字看：目标是”保持健康的规模增长”（maintain healthy scale growth），同时”深化与核心零售业务的整合”（deepening integration）。她强调外卖已经带来了”清晰的协同效应”——拉新用户、交叉销售，并丰富了商家生态。

注意这里的措辞变化。一年前京东做外卖讲的是”市场份额”，现在讲的是”健康的规模增长”和”与主业整合”。从抢份额改口为讲协同，本身就是战略降级的信号——不再以打败美团为目标，而是把外卖当成一个高频流量入口来用。

关于广告收入的可持续性，单苏给了三条驱动力：把AI融入推荐算法、品类结构向高变现率的日百倾斜、以及外卖带来的”流量池扩张”。他预计下半年广告收入增长会加速。

这里可以看到外卖战略降级后的新定位：外卖不需要自己赚钱，只要能给主站导流量、把流量卖成广告费，账就算得过来。

4. 杰富瑞Thomas Chong：零售利润率还能提多少？新业务还要投多久？

零售利润率方面，单苏说改善会继续，来自运营和供应链效率提升，加上高毛利的佣金和广告收入。他同时提示研发投入会增加——”尤其是AI应用相关的”——但认为这些投入会转化为长期效率。长期目标就是前面提到的”高个位数”。

新业务投入方面，单苏用了”严格的财务纪律，聚焦ROI效率”（strict financial discipline, focusing on ROI efficiency）这个说法，并逐条给了状态：

京东外卖：下半年亏损”大幅收窄”
国际业务：势头健康，单位经济模型”逐步改善”
京喜：继续推动订单快速增长，同时持续改善单位经济

他最后总结，集团盈利能力在Q2出现了”清晰的拐点”，对后续”加速的利润增长”有信心。

电话会上另外披露了一个财报里没有的数字：京喜的活跃用户同比增长超过40%，并贡献了Q2整个京东生态40%的新增活跃用户。这个数字解释了为什么京东愿意继续给京喜烧钱——它是目前京东最有效的拉新渠道。

三、这些表态意味着什么

把管理层的话连起来，可以看到一个相当清晰的战略图景：

第一，京东正在从”多线作战”切换到”一主多辅”。 外卖从抢份额改为讲协同，新业务从铺规模改为讲ROI，主线重新回到京东零售的利润率提升。这是一个防守性的、但也是理性的选择。

第二，”高个位数利润率”是一张长期支票，但兑现路径依赖三件事。 供应链效率（做得到）、商超盈利（很难，商超是低毛利品类，京东做了很多年一直没做透）、收入结构向服务倾斜（正在发生，Q2服务收入已经增长6.8%而自营下滑5.4%）。三件事里只有一件是确定的。

第三，Q3的营收指引是管理层押上信誉的一张牌。 他们没有在财报文本里写正式指引，只在电话会上口头承诺，这本身就说明了信心的程度——有，但不是十足。三个月后如果Q3营收还是负的，这次电话会的所有叙事都会被重新审视。

第四，管理层对现金的态度偏保守。 有318亿元的季度自由现金流、2351亿元的账上现金，但对加大回购的问题只给了标准答案。结合新业务的投入表态，这笔钱大概率还是要投出去的。对股东来说，这既是机会（如果投得好）也是风险（如果又是一场外卖大战）。

四、总结

这是一场”解释过去、承诺未来”的电话会。

过去的部分解释得还算充分：收入下滑主要是高基数和上游涨价，且份额没丢；利润改善主要靠外卖减亏，且减亏还会继续。

未来的部分则押在两个口头承诺上：Q3收入恢复正增长，以及京东零售的利润率从4.6%走向高个位数。 前者是短期证伪点，后者是长期估值锚。

对于关注京东的人来说，接下来三个月只需要盯一件事：Q3的营收数字是正是负。 这一个数字会决定这场电话会里所有的叙事，是战略调整的开始，还是需求下行的开始。

数据来源

一手信息：

媒体报道（用于补充股价反应与市场解读）：