美东时间2026年9月3日盘后（北京时间9月4日凌晨），lululemon（露露乐蒙，纳斯达克代码LULU）发布2026财年第二财季财报，该季度截至2026年8月2日。

先看三个数字：

营收24.16亿美元，同比下滑4%（按固定汇率口径下滑5%）
可比销售下滑9%（固定汇率口径下滑10%），其中美洲可比销售下滑12%
稀释每股收益2.92美元，去年同期3.10美元；但其中0.86美元来自一次性关税退款

表面上看，2.92美元的EPS把分析师大约1.80美元的预期打得粉碎。但市场根本没买账——财报次日（9月4日），LULU股价重挫约18%，从前一日收盘的121.77美元跌到100美元附近，年内跌幅扩大到四成以上。

为什么”大幅超预期”的利润换来的是暴跌？因为这份财报里真正决定股价的不是已经发生的季度，而是公司自己给出的下半年展望——全年指引在四个月内被砍了第二刀。

一、公司基础分析

1. 业务概览

主营业务：瑜伽、跑步、训练等场景的功能性运动服饰、鞋类与配件，代表产品是Align和Groove系列女裤（俗称”瑜伽裤”）
商业模式：以直营为主——自有门店 + 自有电商，几乎不依赖批发渠道，因此毛利率长期维持在55%以上，远高于传统服装品牌
门店网络：截至本季度末825家直营店（去年同期796家），总面积388万平方英尺
行业地位：全球高端运动服饰的头部品牌之一，长期被视为”运动版的奢侈品”

lululemon过去十年的故事可以概括成一句话：用一条高价瑜伽裤，在女性运动服饰这个细分品类里做出了品牌溢价和社群黏性。它不打折、不铺批发、门店做社区活动，靠”不促销”维持品牌调性和高毛利。

而这次财报暴露的问题，恰恰是这套模式的每一根支柱都在松动：产品失灵、社群口碑转向、被迫开始打折。

2. 本季核心财务数据

指标	2026财年Q2	2025财年Q2	同比变化
净营收	24.16亿美元	25.25亿美元	-4%
毛利润	14.62亿美元	14.77亿美元	-1%
毛利率	60.5%	58.5%	+2.0个百分点
销售及管理费用（SG&A）	10.06亿美元	9.52亿美元	+5.7%
SG&A占营收比	41.7%	37.7%	+4.0个百分点
经营利润	4.54亿美元	5.24亿美元	-13%
经营利润率	18.8%	20.7%	-1.9个百分点
净利润	3.29亿美元	3.71亿美元	-11.2%
稀释EPS	2.92美元	3.10美元	-5.8%

这张表里有两个需要拆开看的”假象”。

假象一：毛利率不是真的改善了。

60.5%的毛利率同比提升2个百分点，看上去是好消息。但财报注释写得很清楚：本季度公司收到了1.345亿美元的IEEPA关税退款（美国依据《国际紧急经济权力法》征收的关税被退回），这笔钱被记作销货成本的减项，单这一项就把毛利率抬高了5.6个百分点。

把这5.6个百分点扣掉，本季真实毛利率约为54.9%，比去年同期的58.5%低了约3.6个百分点。也就是说，剔除退税之后，毛利率不是在改善，而是在明显恶化。

假象二：EPS的”超预期”是一次性的。

同一笔退款连同410万美元利息，税后为EPS贡献了0.86美元。扣掉之后，本季经营性EPS约为2.06美元，比去年同期的3.10美元下滑约三分之一。

顺带一提，2.06美元其实仍然高于公司自己在上季度给出的1.76-1.81美元指引区间上限——所以利润端算是超了自家目标。真正没达标的是营收：公司此前指引Q2营收24.50亿-24.75亿美元，实际只有24.16亿美元，连自己下调过一次的目标都没摸到。

再看一个容易被忽略的细节：EPS的降幅（-5.8%）明显小于净利润降幅（-11.2%）。

差额来自回购。本季度公司花3.30亿美元回购了270万股，稀释后加权平均股本从1.197亿股降到1.129亿股，同比减少5.6%。换句话说，回购帮EPS挡掉了一半以上的跌幅。按3.30亿美元/270万股折算，平均回购成本约122美元/股——而9月4日收盘时股价已经跌到100美元附近，这笔钱买在了半山腰。

二、分地区解读

地区	营收同比	固定汇率营收同比	可比销售同比	固定汇率可比销售
美国	-8%	-8%	—	—
加拿大	-11%	-9%	—	—
美洲合计	-8%	-8%	-12%	-12%
中国大陆	+4%	-2%	-2%	-8%
世界其他地区	+5%	+6%	-4%	-3%
国际合计	+4%	+2%	-3%	-6%
全球总计	-4%	-5%	-9%	-10%

1. 美洲：大本营塌方

美洲营收下滑8%，可比销售下滑12%。这是最致命的一组数字。

先解释一下”可比销售”（comparable sales）：只统计开业满12个月的老店和电商，剔除新开门店带来的增量。营收下滑8%、可比销售下滑12%，两者之间4个百分点的差距，说明公司是靠新开门店在硬撑总营收——老店的客流和成交在以两位数的速度流失。

对一个以”社群”和”口碑”为立身之本的品牌来说，老店可比销售下滑12%比任何财务指标都更危险。

2. 中国大陆：报表增长4%，实际在收缩

中国大陆营收同比增长4%，是财报里为数不多的正数。但换成固定汇率口径，实际是下滑2%——也就是说这4%的增长全靠汇率换算的账面收益。

更能说明问题的是可比销售：报表口径-2%，固定汇率口径-8%。中国大陆同样是”新店撑营收、老店在退坡”的结构。管理层在电话会上把原因归结为负面舆论造成的品牌情绪压力，以及618期间天猫平台表现疲软。

3. 世界其他地区：唯一还在扩张的战场

除中国外的国际市场营收增长5%（固定汇率+6%），是全公司唯一在固定汇率口径下仍然正增长的板块。管理层提到韩国市场表现强劲，但澳大利亚的促销环境在加剧。

三、亮点与隐忧

值得肯定的地方

库存管理没有失控。 期末库存17.11亿美元，同比下降1%，按件数计算同比下降7%。在营收下滑4%的背景下，库存件数降幅更大，说明公司没有把卖不动的货堆在仓库里——这是零售业最容易出事的地方，lululemon暂时守住了。

现金流反而改善了。 上半年经营现金流5.89亿美元，去年同期只有2.10亿美元，增加了近3.8亿美元。期末现金13.90亿美元，另有5.94亿美元循环信贷额度未使用。手上有钱，意味着新CEO有时间和弹药做调整，不至于被资金链逼着做短期决策。

资产负债表干净。 总资产84.85亿美元，股东权益47.91亿美元，没有沉重的有息债务负担。

真正的隐忧

第一，SG&A的刚性。 营收同比下滑4%，SG&A却同比增加5.7%，占营收比从37.7%飙到41.7%，一个季度恶化4个百分点。零售业最怕的就是这种”收入在跌、成本在涨”的剪刀差——门店租金、人员工资都是刚性的，营收一旦下滑，费用率会立刻恶化。管理层在电话会上承认正在”更深入地审视如何把成本基数调整到合适规模”。

第二，被迫开始打折。 管理层披露本季折扣力度（markdowns）同比扩大了70个基点，Q3预计还要再扩大60个基点。对一个把”不打折”当作品牌资产的公司来说，每一次打折都是在提前透支未来的定价权。

第三，核心品类失灵。 电话会上披露，本季度女裤（leggings）销售同比下滑约20%，配件品类下滑13%。瑜伽裤是lululemon的立身之本，这个品类掉两成，不是周期波动，而是产品和审美周期的转向。

第四，问题出在客流，不是转化。 面对分析师”这是客流问题还是产品问题”的直球提问，代理联席CEO Meghan Frank的回答是”我们看到的压力主要在客流端”。这意味着不是店里的人没买，而是人根本不进店了——品牌热度在下降。

第五，上半年利润已经跌掉近四分之一。 把两个季度合起来看：上半年营收48.87亿美元，与去年同期的48.96亿美元基本持平；但经营利润从9.62亿美元掉到7.31亿美元（-24%），净利润从6.85亿美元掉到5.24亿美元（-23.5%）。营收持平、利润跌两成半，这就是费用刚性和折扣扩大共同作用的结果。

四、指引：四个月内第二次下调

这是本次财报真正引爆股价的部分。

指引项	6月4日给出（Q1财报）	9月3日给出（Q2财报）	变化
全年营收	110.00亿-111.50亿美元（-1%至0%）	103.50亿-105.00亿美元（-5%至-7%）	中值下调约6.5亿美元
全年稀释EPS	10.95-11.15美元	9.48-9.73美元	中值下调约13%

作为对照，lululemon在2025财年的实际EPS是13.26美元。新指引的9.48-9.73美元，意味着全年利润要比去年下滑27%-28%。

而且这个新指引里已经包含了那笔0.86美元的一次性关税退款收益。也就是说，剔除退款后的经营性全年EPS大约是8.6-8.9美元，相比去年下滑约33%-35%。管理层在电话会上还提到，另有约1.05亿美元的关税退款仍在争取中，但没有计入任何指引。

三季度指引更难看：营收22.90亿-23.20亿美元，同比下滑10%-11%，EPS只有0.93-0.98美元。这是lululemon近年来最差的一份单季指引。

管理层在电话会上还给出了全年的结构性拆解：北美营收预计低双位数下滑，中国大陆预计高个位数增长，SG&A费用率预计恶化约450个基点，经营利润率预计下滑约530个基点，资本开支6.80亿-7.00亿美元。

五、换帅：新CEO在暴跌中上任

这份财报有一个特殊背景：公司目前由代理联席CEO在管——首席财务官Meghan Frank和总裁兼首席商务官André Maestrini。

而新任CEO Heidi O’Neill 将在9月8日正式到岗，也就是财报发布后的第三个工作日。Maestrini在新闻稿中说：”我们期待下周迎接即将上任的CEO Heidi O’Neill，与她一同开启公司激动人心的新篇章。”

从时点上看，这几乎是把最难看的一份财报和最狠的一次指引下调，赶在新CEO上任前一次性出清。这在管理层交接时是常见做法——把包袱在前任手里卸掉，给新任留出一个更低的业绩基数。对投资者来说，这意味着9.48-9.73美元的全年EPS指引可能已经足够保守，但也意味着公司自己承认接下来两个季度会很难看。

管理层给出的行动方案主要是做减法：门店SKU密度减少约15%、对畅销款追单（全年追货量比去年多约20%）、全年净新开门店从约40家下调到约35家，同时压缩差旅和人员编制等可自由支配开支、加大下半年营销投入。这些动作的细节和分析师的追问，可参见本站另一篇《露露乐蒙2026财年Q2电话会》解读。

六、总结

这份财报可以用一句话概括：利润数字靠一次性退税撑住了面子，但业务的里子已经出现了系统性问题。

三条主线值得持续跟踪：

第一，核心品类能不能回来。 瑜伽裤下滑20%是所有问题的根源。管理层说”宽松版型”（away-from-body，即不贴身的款式，如Groove Wide-Leg阔腿裤）反响不错，这是审美周期从”紧身”转向”宽松”的信号。lululemon能不能在新周期里重新做出爆款，决定了它是短期波动还是长期衰退。

第二，品牌热度能不能修复。 管理层反复提到”负面舆论”和”品牌情绪”，并把客流下滑归因于此。这类问题靠打折解决不了，只能靠产品和营销慢慢重建。而重建期里，费用会先涨、利润会先跌。

第三，新CEO的第一把火烧向哪里。 Heidi O’Neill接手的是一家营收下滑、费用率恶化、核心品类失灵，但现金充裕、库存健康、资产负债表干净的公司。她有腾挪空间，但市场的耐心已经不多了——股价年内已经跌掉四成以上。

对普通读者来说，这份财报最有价值的一课或许是：当一家公司的EPS”大幅超预期”时，先去财报附注里找找那个星号。 lululemon这次的星号，值0.86美元。

数据来源

一手信息：

二手信息（仅用于分析师预期与股价反应）：