2026年8月31日，中升集团控股有限公司（港交所 00881，下称「中升」）发布截至2026年6月30日止六个月的中期业绩公告。这是港股中期业绩披露的最后一天。
先看三个数字，它们放在一起有点反常：
- 收入 630.22亿元，同比下降 18.5%
- 毛利 50.53亿元，同比增长 20.0%
- 归母净利润 1.106亿元，同比下降 89.1%
营收掉了近两成，毛利却涨了两成，最后利润几乎归零。一份财报里同时出现这三件事，说明这家公司的赚钱方式正在被整体重写。
中升是一家什么公司
普通读者可能对「汽车经销商」这个行当没什么概念。简单说，中升不造车，它是替车厂卖车、修车的连锁店集团——你在城市里看到的奔驰、雷克萨斯、奥迪、丰田4S店，很多就是中升开的。它是中国规模最大的经销商集团之一，也是雷克萨斯在中国最大的经销商、奔驰在中国排名前列的经销商。
它的钱从四个地方来：
- 卖新车——收入占大头，但利润极薄甚至倒贴；
- 卖二手车；
- 售后服务——保养、保修、事故车钣金喷漆，这块收入小但毛利厚；
- 佣金——客户在店里买保险、办车贷、上牌照，中升从保险公司和金融机构拿返佣。这部分几乎是纯利润。
理解了这个结构，就能看懂这份财报为什么会「毛利涨、利润塌」。
核心财务数据
| 指标（2026H1） | 金额 | 同比 |
|---|---|---|
| 收入总额 | 630.22亿元 | -18.5% |
| 毛利总额 | 50.53亿元 | +20.0% |
| 毛利率 | 8.0% | 2025H1为5.4% |
| 佣金收入 | 3.92亿元 | -78.7% |
| 经营溢利 | 8.04亿元 | -57.8% |
| 经营溢利率 | 1.3% | 2025H1为2.5% |
| 融资成本 | 6.39亿元 | -6.3% |
| 除税前溢利 | 1.64亿元 | -86.6% |
| 期内溢利 | 0.86亿元 | -90.6% |
| 归母净利润 | 1.11亿元 | -89.1% |
| 每股基本盈利 | 0.047元 | -89.0% |
运营数据：
| 指标（2026H1） | 数量 | 同比 |
|---|---|---|
| 新车销量 | 188,463辆 | -17.6% |
| 二手车销量 | 71,302辆 | -35.9% |
| 售后服务入厂台次 | 363万次 | — |
公司董事会建议不派发2026年中期股息。
收入：四条腿断了三条
| 业务（2026H1） | 收入 | 同比 | 占总收入 |
|---|---|---|---|
| 新车销售 | 461.95亿元 | -20.3% | 73.3% |
| 二手车销售 | 43.06亿元 | -28.4% | 6.8% |
| 售后服务（保养、保修、钣喷） | 115.39亿元 | +0.8% | 18.3% |
| 精品等 | 9.83亿元 | -49.1% | 1.6% |
| 合计 | 630.22亿元 | -18.5% | 100% |
只有售后服务是正增长，而且只有0.8%。
新车收入下滑20.3%，公司解释是「新车销量下滑及平均销售价格下降」——量价齐跌。中升在公告里给出的行业背景是：上半年国内乘用车销量同比下滑18.6%，其中燃油车下滑22.9%，新能源车国内销量也下滑14.2%；社会消费品零售总额只增长1.3%，但汽车类商品零售额同比下降12.6%。公司还提到，三月中东冲突引发油价飙升，加剧了燃油车的使用成本焦虑。
公司自己给出的判断值得引一下：「当前市场的疲态并非周期性波动，而是居民收入预期偏弱背景下，消费能力与意愿结构性走弱的集中反映。」这句话出自一家全国最大的豪华车零售商，分量不轻。
二手车更惨，销量掉35.9%。中升在公告里明确说这是主动战略收缩：「行业盈利高度不确定且经营风险持续放大」，短期内二手车业务将主要服务于新车销售协同和客户关系维护，不再作为独立利润来源。
梅赛德斯-奔驰仍是中升第一大品牌，占新车销售收入的32.7%（去年同期35.1%）——依赖度在下降，但依然是四分之一强的盘子。
毛利：涨的20%，其实是「亏得少了」
这是这份财报最需要解释清楚的一处。
| 业务毛利（2026H1） | 金额 | 同比 |
|---|---|---|
| 新车销售 | -6.31亿元（毛损） | 亏损收窄73.6% |
| 二手车销售 | 0.51亿元 | -80.0% |
| 售后服务 | 55.86亿元 | +2.7% |
| 精品等 | 0.47亿元 | -94.8% |
| 合计 | 50.53亿元 | +20.0% |
看清楚了：新车销售是负毛利。也就是说，中升每卖出一台新车，从进货到卖出这一环节本身是亏钱的，上半年在这一项上亏了6.31亿元。
但去年同期亏得更多——亏了23.88亿元。亏损收窄了17.57亿元，这就是毛利总额「增长20%」的全部来源。公司的解释是「新车进销差倒挂的情况有所缓解」（即进货价高于售价的倒挂现象缓和），加上主动重组销售组合。
所以，毛利率从5.4%升到8.0%，不是因为生意变好了，而是因为流血速度变慢了。这是改善，但不是好消息。
真正撑住这家公司的是售后服务：毛利55.86亿元，比公司的毛利总额（50.53亿元）还高。换句话说，中升上半年赚的每一分毛利都来自修车，卖车业务整体是在消耗这些利润。公司自己也承认，售后是唯一「延续高质量发展主线」的板块——同店平均单台产值上涨，成本结构优化，毛利率还在升。
中升给售后押的注很明确：燃油车在中国汽车保有量中仍占近87%，维修保养需求在相当长时期内仍将维持高位。这是它认为自己护城河所在的地方。
净利润为什么还是塌了：一笔消失的14.5亿
毛利涨了8.43亿元，为什么最终利润反而少了9亿元？答案在毛利线之下。
佣金收入从18.45亿元跌到3.92亿元，同比下降78.7%，蒸发了14.53亿元。
公告写得很直白：「受行业政策影响，汽车金融返佣比率自二零二五年下半年起降低，导致本集团来自汽车融资的佣金收入同比大幅下降。」在业务回顾里说得更具体：受去年六月末「高息高返」金融产品全面叫停的影响，不仅金融佣金同比表现疲弱，连带其他交叉销售产品与服务的盈利格局亦发生明显变化。
「高息高返」是什么？此前银行和汽车金融公司与经销商合作，用很高的返佣（一度可达贷款额15%左右）吸引经销商向客户推销高利率车贷，经销商拿返佣去补贴车价。2025年6月起多地银行业协会以自律公约的形式叫停了这一模式。对消费者是好事，对经销商则是直接砍掉了一块几乎无成本的利润。
于是利润表出现了三层塌陷：
| 利润表逐层 | 2026H1 | 2025H1 | 变化 |
|---|---|---|---|
| 毛利总额 | 50.53亿元 | 42.09亿元 | +20.0% |
| ＋佣金收入 | 3.92亿元 | 18.45亿元 | -78.7% |
| ＝综合溢利 | 54.45亿元 | 60.54亿元 | -10.1% |
| －销售及分销开支 | 34.81亿元 | 34.34亿元 | +1.4% |
| －行政开支 | 10.67亿元 | 10.99亿元 | -2.9% |
| ＝经营溢利 | 8.04亿元 | 19.05亿元 | -57.8% |
| －融资成本 | 6.39亿元 | 6.81亿元 | -6.3% |
| ＝除税前溢利 | 1.64亿元 | 12.21亿元 | -86.6% |
结构一目了然：销售和管理费用几乎没降（合计45.48亿元，同比基本持平），而毛利加佣金的总盘子少了6.09亿元，这6亿多直接从经营利润里扣掉；剩下的8亿经营利润，又被6.39亿元的融资成本吃掉近八成。中升有273.46亿元的银行贷款及其他借贷，每年光利息就是十几亿元量级的固定支出，在利润薄的时候会显得格外沉重。
最后剩给股东的，是1.106亿元。
转型：一边关66家店，一边开新能源
中升的应对是把门店结构整个换一遍。
- 上半年关停并转以中高端品牌为主的低效传统品牌门店66家；过去十二个月累计关店近百家。
- 同时铺开新能源品牌网络：截至6月末已开业运营领克20家、吉利银河17家、极氪网络1家，与「华为」生态的新伙伴启境9家，另有岚图7家、零跑8家；还有数十家吉利系门店在筹建中。
- 截至2026年6月末，集团共运营品牌经销店461家，其中新能源品牌门店102家（含鸿蒙智行、启境、岚图、极氪、领克、吉利银河、零跑等）。
- 上半年新能源品牌贡献了中升新车销量的10.3%。
公司给下半年定了一个相当激进的目标：到年末新能源品牌门店达到300家，12月当月新能源品牌销量占比达到35%。
从102家到300家、从10.3%到35%，要在六个月内完成，这是这份财报里最需要被检验的一句话。中升说新增门店大多是对既有物业改建或分拆，严控资本投入——上半年资本开支只有4.56亿元，同比几乎腰斩（去年8.19亿元），确实是在用低成本方式扩张。
降本方面也在动刀：30余处客服中心整合为10大中心；员工人数从2025年末的30,287人降到25,361人，半年减少4,926人，降幅16.3%。客户端的数字倒是在涨——活跃客户460万、中升Go会员平台订阅会员412万、企业微信客户1,212万。
资产负债与现金流：还扛得住，但余量在变薄
| 指标 | 2026年6月30日 | 2025年12月31日 |
|---|---|---|
| 现金合计（含定期及受限存款） | 170.20亿元 | 204.38亿元 |
| 存货 | 146.14亿元 | 179.34亿元 |
| 银行贷款及其他借贷 | 273.46亿元 | 295.38亿元 |
| 净资产 | 438.95亿元 | 435.30亿元 |
| 资本负债比率（净债项/（净债项+权益）） | 42.3% | 44.3% |
几个要点：
- 现金半年减少34.18亿元，主要用于偿还借款和投资。借贷也同步减少21.92亿元，杠杆率从44.3%降到42.3%——在缩表，但缩得还算有序。
- 经营活动现金流净额只有6.18亿元，而去年同期是59.48亿元，锐减53.31亿元。原因除了利润下滑，还有应付账款及票据减少33.82亿元——这意味着中升在减少对上游的账期占用，付款变快了，占用了大量营运资金。
- 因此自由现金流为净流出7.35亿元（经营现金流6.18亿元，减去资本开支净流出8.12亿元和租赁付款5.40亿元）。这是需要盯住的一条线：自由现金流转负，意味着日常经营已经养不活自己的门店投入和租金。
- 存货减少33.20亿元，但存货周转天数反而从38.3天升到40.9天——库存降了，可卖得更慢，去库存的速度没跑赢销量下滑的速度。
- 债务方面，公司于2026年7月31日在公开市场回购了1.179亿美元的2028年债券（占原发行规模的19.7%），8月6日注销，剩余本金4.821亿美元，公司称计划在到期日按本金赎回。这是主动降杠杆的动作。
- 集团已抵押资产达134亿元，用于银行融资和应付票据。
亮点与隐忧
亮点：
- 新车业务毛损从23.88亿元收窄到6.31亿元，价格战最惨烈的阶段可能正在过去，公司也提到主机厂对经销商的支持政策在优化。
- 售后服务毛利55.86亿元、同比增长2.7%，在关了近百家店的背景下仍能正增长，说明存量客户基本盘扎实。
- 杠杆率下降、提前回购19.7%的美元债、资本开支腰斩，财务纪律没有失控。
- 新能源品牌矩阵从零到102家，绑定了吉利系和华为生态两条主线，方向清晰。
隐忧：
- 净利润率只有0.18%（归母净利1.11亿 / 收入630亿）。这个体量的公司做到这个利润率，等同于在盈亏平衡线上运行，任何一项减值或一次性损失都可能让下半年转亏。
- 佣金这块高毛利收入的消失是政策性的、不可逆的，不会随市场回暖自动回来。中升必须找到新的高毛利来源，目前的答案是售后，但售后毛利同比只增长2.7%，补不上14.5亿元的窟窿。
- 自由现金流转负、经营现金流同比减少53亿元，如果下半年新能源门店从102家冲到300家，营运资金和铺货压力还会加大。
- 不派中期股息。这是一个明确的信号：管理层选择把现金留在表内。
- 300家门店和35%销量占比的年末目标，与上半年的实际节奏之间存在明显落差，完成难度不小。
总结
中升这份半年报，本质上是一家传统汽车零售巨头被两股力量同时挤压的实录：一边是新车市场的总量收缩和价格倒挂，另一边是「高息高返」被叫停后，交叉销售这块高毛利业务的政策性消失。
它做对的事是：不再硬扛销量，主动关掉66家低效门店，收缩二手车，把资源压到售后和新能源新品牌上，同时降杠杆、控资本开支。这份财报里唯一真正健康的业务是修车——55.86亿元的售后毛利，撑起了整个集团。
它没做完的事是：新的利润来源还没长出来。1.1亿元的归母净利润，对一家半年收入630亿元、员工2.5万人、有效资产数百亿的公司来说，几乎等于零。下半年那300家新能源门店能不能如期开出来、开出来后能不能赚钱，将决定这次转型是「触底回升」还是「持续失血」。
财报里那句「当前市场的疲态并非周期性波动」，其实已经说明管理层不打算等风来了。
数据来源
一手资料：
- 中升集团控股有限公司《截至二零二六年六月三十日止六个月的中期业绩公告》（2026年8月31日刊发，全文46页）：https://www.zs-group.com.cn/u/cms/www/202608/31123409z2vs.pdf
- 中升集团官网公告及通函列表：https://www.zs-group.com.cn/notice.jhtml
- 香港交易所披露易（本公告同步刊发于此）：https://www.hkexnews.hk
背景补充（媒体报道）：
- 新华网《多地叫停车贷「高息高返」 汽车金融领域强化合规整治》：http://www.news.cn/fortune/20250619/5fe1a9a207ee4a76a6efcc2d05dd03d0/c.html
- 中国消费网《车贷高息高返按下暂停键》：https://www.ccn.com.cn/Content/2025/06-12/1813273535.html
注：本文所有财务数据均取自上述中期业绩公告原文，为未经审核数据，货币单位除特别说明外均为人民币。