2026年8月25日，农夫山泉（09633.HK）在港交所披露2026年中期业绩公告。

先看三个数字：总收益297.18亿元，同比增长16.0%；母公司拥有人应占溢利88.87亿元，同比增长16.6%；每股基本盈利0.790元，同比增长16.7%。 营收、净利润、每股收益三条线增速几乎完全一致，说明这半年的增长是「干干净净」的——没有靠一次性收益，也没有被股本稀释。

据媒体统计，市场此前对净利润的一致预期约86.3亿元、营收约293亿元，实际数据双双超预期。

但这份中报最值得关注的，不是超预期本身，而是一个持续多年的结构变化在这半年正式完成了：卖水的农夫山泉，主营业务已经变成了卖茶。

一、公司基础分析

农夫山泉1996年成立，2026年正好三十周年，2020年在港交所上市。它的商业模式可以用一句话概括：在优质天然水源地建厂、就地灌装，然后用一张覆盖全国的经销网络把瓶子铺到每一个便利店冰柜里。

公告披露，报告期内公司新增云南轿子雪山、海南雷琼海口火山群两处水源地，全国水源地布局已达十七大。这些水源涵盖深层火山岩冷泉、高山冰川雪融水、深层湖水及地下天然涌泉等地质结构。管理层的说法是，「对优质天然水源的极致坚持，构建了行业内无法复制的物理与质量壁垒」。

产品线上，农夫山泉分五个类别：包装饮用水、茶饮料（东方树叶、茶π）、功能饮料（尖叫、力量帝维他命水，本期新增电解质饮料）、果汁饮料（17.5°、NFC、水溶C100、农夫果园）、其他（炭仌咖啡、苏打水、植物饮料及鲜果等农产品）。

值得注意的宏观背景：公告引用国家统计局数据，2026年上半年中国GDP达69.6万亿元同比增长4.7%，但社会消费品零售总额仅同比增长1.3%。而据媒体统计，2026年1至6月全国规模以上饮料制造业近五年来首次出现半年度产量同比下降。

在一个总量开始萎缩的行业里做到16%的增长，这是这份中报真正的含金量所在。

二、核心财务数据解读

指标	2026年上半年	2025年上半年	同比变化
收益	297.18亿元	256.22亿元	+16.0%
销售成本	116.20亿元	101.66亿元	+14.3%
毛利	180.99亿元	154.56亿元	+17.1%
毛利率	60.9%	60.3%	+0.6个百分点
销售及分销开支	58.43亿元	50.11亿元	+16.6%
行政开支	11.25亿元	10.68亿元	+5.3%
其他收入及收益	8.57亿元	8.08亿元	+6.1%
其他开支	2.22亿元	1.27亿元	+74.8%
财务费用	0.29亿元	0.25亿元	+16.0%
除税前溢利	117.37亿元	100.34亿元	+17.0%
所得税开支	28.50亿元	24.11亿元	+18.2%
母公司拥有人应占溢利	88.87亿元	76.22亿元	+16.6%
每股基本盈利	0.790元	0.677元	+16.7%

几个数字背后的含义

毛利率60.9%，还在提升。 一瓶水或一瓶茶卖出去，六成是毛利——这个水平在快消行业里非常高（作为参照，多数食品饮料公司毛利率在30%到45%）。公告解释毛利率提升0.6个百分点的原因有三：产品品类结构变化（高毛利的茶饮料占比上升）、果汁和糖等原料采购价格下降，但PET原材料（做塑料瓶的塑料粒子）采购价格有所上升。

换句话说：结构升级和原料降价贡献了正向，PET涨价是唯一的逆风。 后续如果油价推高PET价格，这条护城河会有压力。

销售费用增长16.6%，和收入增速基本同步。 占总收益19.7%，与去年的19.6%持平。公告说广告及促销开支增加，但物流费率因产品结构变化有所下降——大概可以理解为：茶饮料比水轻、比水贵，同样一车货，运费占收入的比重更低。

行政开支只增长5.3%，占比从4.2%降到3.8%——典型的规模效应，收入涨了但管理团队没同步扩张。

其他开支大增74.8%到2.22亿元，主要是1.80亿元汇兑损失。 截至6月30日公司持有港币11.15亿元、美元6.17亿元。这是一笔不影响主业的账面波动，但也提醒我们：农夫山泉现在持有相当规模的外币资产。

三、分业务解读——结构反转已经完成

产品类别	2026H1收益	占比	2025H1收益	占比	同比
茶饮料产品	131.22亿元	44.2%	100.89亿元	39.4%	+30.1%
包装饮用水产品	96.41亿元	32.4%	94.43亿元	36.9%	+2.1%
功能饮料产品	33.48亿元	11.3%	28.98亿元	11.3%	+15.5%
果汁饮料产品	29.22亿元	9.8%	25.64亿元	10.0%	+14.0%
其他产品	6.84亿元	2.3%	6.29亿元	2.4%	+8.7%
合计	297.18亿元	100.0%	256.22亿元	100.0%	+16.0%

公告同时给出一个汇总口径：饮料产品（即除包装水外的全部）收益同比增长24.1%，占总收益67.1%。

这张表是这份中报的全部故事

茶饮料131.22亿元，占44.2%——一个品类顶了公司近一半的收入。 增长30.1%，贡献了全部营收增量40.96亿元中的30.33亿元，也就是说，这半年农夫山泉74%的新增收入来自茶。

而包装饮用水只增长2.1%，占比从去年同期的36.9%掉到32.4%。作为对照，一年前水还是第一大业务，如今已经落后茶饮料近35亿元。

这个结构反转意味着什么？

好的一面：农夫山泉证明了自己不是一家「一瓶水打天下」的公司。以东方树叶为代表的无糖茶，精准踩中了消费者从含糖饮料转向无糖健康饮品的长周期趋势。据行业报告，东方树叶在无糖茶市场的份额长期在70%以上，处于绝对领先。

需要警惕的一面：收入结构从「水一家独大」变成了「茶一家独大」，集中度并没有下降，只是换了个品类。 而无糖茶赛道的竞争烈度，远高于包装水——包装水的壁垒是水源地和三十年渠道积累，无糖茶的壁垒主要是品牌心智和口味研发，后者更容易被追赶。

各业务的具体动作

包装饮用水（96.41亿元，+2.1%）：新增两处水源地；持续开展「越往山里去，水质就越好」寻源活动；4月携手品牌代言人、世界游泳冠军潘展乐发布《水源地·林芝篇》广告；农历新年推出「马」年生肖纪念玻璃瓶装矿泉水。动作不少，但增速只有2.1%——说明这些投入更多是在守住份额，而不是抢增量。

茶饮料（131.22亿元，+30.1%）：东方树叶白茶新增335ml与900ml规格；春季限定「龙井新茶」连续第五年上市，坚持100%当年明前特级龙井；推出首款低温茶产品「冷萃龙井」，4月25日在山姆会员商店上架，上市后连续数月位居山姆水饮类目热销榜前列、稳居无糖饮品热销榜榜首；茶π系列全线产品减糖25%以上并升级包装。

「冷萃龙井」这个动作值得单独说——低温冷萃、全程冷链，这是农夫山泉第一次把产品做进需要冷链的品类。 冷链的成本和损耗远高于常温，但也是一道更高的门槛。选择在山姆首发，是典型的高端渠道测水温打法。

功能饮料（33.48亿元，+15.5%）：推出全新「农夫山泉」电解质饮料系列，柠檬、西柚两种风味，550ml与950ml两种规格，每瓶电解质含量分别超过350毫克及600毫克，添加烟酸、维生素B6；结合2026年世界杯在央视等媒体投放广告。

果汁饮料（29.22亿元，+14.0%）：17.5°与NFC果汁拓展家庭装规格；水溶C100夯实维C补充心智；农夫果园推出100%番茄混合果汁经典产品升级回归。

其他产品（6.84亿元，+8.7%）：炭仌咖啡依托自建生豆烘焙工厂；继「桦树汁」之后，全新「百合麦冬汤」本草饮料于2026年3月在山姆会员商店上架。

三十周年的「限定返场」

公告披露了一个有意思的营销案例：三十周年之际，公司邀请消费者在线投票选出经典产品返场，15天内收到超过300万张投票及2万余条评论。最终返场的四款产品是——2004年的「农夫果园」西红柿混合果蔬汁、2016年的「水葡萄」果味水、2022年的「汽茶」黄皮茉莉、2003年的红色「尖叫」植物型人参风味饮料。

这四款产品横跨2003年到2022年，本身就是农夫山泉产品创新密度的一次展示。

四、资产负债与现金流

项目	2026年6月30日	2025年12月31日
现金及银行结余	210.80亿元	111.78亿元
长期银行存款	54.26亿元	110.88亿元
类现金资产合计（长期定存+受限资金+质押存款+现金）	265.34亿元	222.93亿元（+19.0%）
存货	62.14亿元	58.46亿元
贸易应收款项及应收票据	9.01亿元	5.98亿元
其他应付款项及应计费用	256.72亿元	119.62亿元
计息借贷	51.86亿元	43.90亿元（+18.1%）
资本负债比率	14.2%	11.4%
权益总额	371.66亿元	394.70亿元

三个需要解释的异常项

第一，「其他应付款项及应计费用」从119.62亿元暴增到256.72亿元，翻了一倍多。 这个数字看着吓人，但原因很清楚：2025年度末期现金股息每股0.99元、合计约111.34亿元，在2026年5月19日股东大会批准，直到2026年8月19日才实际派发。所以在6月30日的报表上，这笔钱还挂在应付款项里没走。这不是经营性负债恶化，是一笔已定但未付的股息。

第二，流动资产净额只有22.20亿元（流动资产407.48亿 - 流动负债385.28亿）。看着很薄，同样是被上面那笔111亿股息拖累的。派完之后这个数字会正常化。

第三，资本负债比率从11.4%升到14.2%。 公告解释是「提高了应收票据融资的使用」。计息借贷51.86亿元，全部以人民币计值，且不含固定利率借款（不含银行承兑汇票贴现），公司未实施利率对冲政策。对一家账上有265亿类现金资产的公司来说，这个杠杆水平完全在安全区。

运营效率保持稳定：存货周转天数从95.5天微降至94.7天；贸易应收周转天数从4.1天升至4.5天；贸易应付周转天数从27.7天升至29.3天。应收4.5天、应付29.3天——这是极其强势的产业链地位：经销商打款提货，供应商押账一个月。

另外，截至6月30日资本承诺约39.70亿元，主要用于建设生产厂房、购置生产设备——产能扩张仍在进行中。员工总数超过3万名，报告期员工福利开支总额（含董事酬金）25.57亿元。

五、亮点与隐忧

亮点

1. 在行业总量下滑的年份做到16%增长。 全国规模以上饮料制造业近五年首次出现半年度产量同比下降，农夫山泉逆势增长16%，份额一定在提升。
2. 毛利率60.9%还在向上。 品类结构升级（茶占比提升）+原料降价，覆盖了PET涨价的压力。
3. 无糖茶的绝对领先地位仍在扩大。 茶饮料增长30.1%，贡献了74%的营收增量。
4. 费用控制优秀。 销售费用率持平、管理费用率下降0.4个百分点。
5. 产业链地位极强。 应收4.5天、应付29.3天，几乎不占用营运资金。
6. 创新节奏没有放慢。 低温冷萃茶（首次进冷链）、电解质饮料（对标运动饮料赛道）、本草植物饮料，三个新方向同时在推。

隐忧

1. 包装水只增长2.1%，基本盘失速。 占比从36.9%掉到32.4%。这是农夫山泉护城河最深的业务，投入了大量品牌资源（代言人、寻源活动、生肖瓶）却只换来2.1%——要么是包装水行业整体见顶，要么是竞争对手在低价段抢走了份额。这条线的走势值得持续跟踪。
2. 收入过度依赖单一品类的风险换了个形式，并没有消失。 茶饮料占44.2%，如果无糖茶赛道降温或竞争加剧导致降价，冲击会直接打到近一半的收入上。行业报告显示已有新品牌市占率快速上升。
3. PET原材料涨价。 这是公告明确点出的唯一成本逆风。包装水的PET成本占比高于饮料，对增长最慢的业务打击最大。
4. 董事会决议不宣派中期股息。 公告明确写明「董事会决议不宣派截至2026年6月30日止六个月的中期股息」。考虑到8月刚派完111.34亿元的年度末期股息，这个决定在现金流上完全说得通，但对追求分红节奏的投资者仍是一个需要注意的点。
5. 汇兑损失1.80亿元。 持有港币11.15亿元、美元6.17亿元，公告称会在必要时通过金融工具对冲，但目前未见对冲安排。

六、总结与展望

三十周年这一年，农夫山泉交出了一份「结构完成换挡」的中报。

用一句话概括：卖水的公司，靠卖茶完成了增长；而卖水这件事本身，已经不再提供增长。

公司在展望里写道，将继续坚持长期主义，依托全国十七大优质水源地的资源优势，持续加强产品创新、供应链建设和渠道能力。管理层给三十周年定的调子是六个字——「穩一點、慢一點、遠一點」（稳一点、慢一点、远一点）。

这六个字放在这份中报的语境里挺有意思：收入增速16%、茶饮料增速30%，怎么看都不「慢」。 真正「慢」下来的是包装水。所以这句口号更像是说给资本市场听的预期管理——别指望每半年都有30%。

接下来最值得盯的三件事：

1. 包装水能不能重回中高个位数增长。 这决定农夫山泉是「一个第二曲线成功的公司」还是「一个主业被第二曲线替代的公司」。
2. 无糖茶的份额和价格。 东方树叶目前仍占绝对优势，但新进入者在快速起量。一旦这个赛道开始打价格战，44.2%的收入占比就会从优势变成风险敞口。
3. 冷萃茶和电解质饮料能不能跑出第三曲线。 两个都还在山姆和世界杯营销的测试期，规模尚小，但方向都对——一个往上做高端冷链，一个往外做运动场景。

对普通读者来说，这份中报最直观的一个结论是：下次你在便利店冰柜前，农夫山泉最想卖给你的，已经不是那瓶红盖水了。

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数据来源

一手资料：

1. 农夫山泉股份有限公司《2026年中期业绩公告》（香港交易所披露易官方PDF原文，股份代号9633）——https://www1.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2026/0825/2026082501293_c.pdf
2. 香港交易所披露易农夫山泉公告页面——https://www.hkexnews.hk
3. 农夫山泉官方网站——https://www.nongfuspring.com/

媒体报道（仅用于补充市场预期、行业数据与分析师观点）：

1. 每日经济新闻《一瓶水，一瓶茶 农夫山泉上半年业绩超预期增长》——https://www.nbd.com.cn/articles/2026-08-25/4556279.html
2. 证券时报网《农夫山泉上半年净利增长16.6% 「水+饮料」两大业务齐增长》——https://www.stcn.com/article/detail/4121099.html
3. 东方财富网《农夫山泉上半年营收约297.18亿元，同比增长16%》——https://finance.eastmoney.com/a/202608253853375161.html
4. 36氪《中国无糖茶行业报告——东方树叶成农夫山泉第一营收品类》——https://www.36kr.com/p/3529876362762629